經濟學家吵得越兇，市場越危險？資料給的答案是反的，而且連反的都站不住

有個直覺聽起來幾乎不用驗證。

當專業預測者對明年的經濟看法分歧很大，有人說軟著陸，有人說衰退，喊出來的數字差一大截，那代表前景不明朗。前景不明朗，市場應該會比較不安分。

反過來，當大家的預測擠成一團，代表局勢清楚，市場應該相對平靜。

這個直覺很好，好到值得拿資料打一次。因為「分歧」這件事，剛好有人幫我們量了六十年。

有一份現成的分歧指標

費城聯準銀行做一份專業預測者調查，每季問一輪銀行、研究機構、資產管理公司的經濟學家：明年的成長率多少、通膨多少。

他們不只公布平均值，還公布離散度，所有人的答案散得多開。那就是一份現成的「專家有多不同意彼此」的指標，從 1968 年第四季一路記到今年第二季，226 季沒斷過。

我們把成長率和物價兩份離散度合成一個分歧指數，跟股市的波動對起來。股市那邊用標普 500 ETF 和 VIX，日線，從 2000 年初到今年六月底，6,670 個交易日。

有個時間差要處理。每季的調查結果不是當季就看得到，公布會延遲。我們給它調查季末加 45 個日曆日的等待期，之後才允許這個訊號進入模型，而且再往後推一天。這樣做的意思是：只用當天真的看得到的資訊，不偷看未來。

然後只看市場已經在緊張的那些日子——VIX 偏高的時候。理由是，如果專家分歧真的有用，最該有用的時機就是市場已經不安、大家在找方向的時候。平靜期什麼指標都預測不出什麼。

把這些高 VIX 的日子，依照當時專家分歧是高是低切成兩堆。一堆 976 天，一堆 1,009 天。看接下來一個月，哪一堆比較抖。

答案的方向是反的

專家意見一致的那堆日子，接下來一個月的實際波動，換算成年化大約 30.5%。

專家吵成一團的那堆，年化大約 24.4%。

一致的時候比較抖。分歧的時候反而比較平靜。

跟直覺整個相反。

而且這個差距，如果只看單邊的檢定，數字會落在一般會被拿來當「有發現」的門檻附近。到這裡為止，寫成一篇「反直覺的重大發現」是完全寫得出來的，標題我都想好了：專家越有共識，市場越危險。

但那會是一篇騙人的文章。

把誤差範圍畫出來，故事就沒了

單邊檢定只回答「差距往這個方向的機率有多低」。它不回答「這個差距本身有多可靠」。

要回答第二個問題，得看誤差範圍。我們用移動區塊拔靴法算，把資料切成一段一段地重抽，保留波動群聚的性質，看這個差距在重抽下會晃到哪裡去。

它的九成五誤差範圍，跨過了零。

意思是「一致的時候比較抖」和「兩堆其實沒差」這兩種可能，這批資料分不開。

而且不只這一個指標。我們一共測了四件事：未來一週的波動、未來一個月的波動、未來一個月出現急殺的機率、未來一個月的最大跌幅。

四個全部落在雜訊帶裡面。連方向都不一致，波動那兩個指向「一致時比較抖」，最大跌幅那個指回相反方向。

四發全空。

更硬的檢驗：把它加進模型，預測會變準嗎

看分組平均值，終究是事後回頭看。真正該問的是：如果我今天就把專家分歧加進預測模型，明天的預測會不會比較準。

所以做了正式的增量預測檢定。基準模型只用 VIX 預測未來波動，對照模型是 VIX 加上專家分歧。兩個都跑樣本外，每個時點只能用那個時點之前的資料訓練，而且因為預測目標橫跨未來好幾天，訓練資料還要再往回退夠遠，確保用到的目標都已經完全實現。

不這樣退，模型會偷看到一部分答案，準確度就是假的。

跑完是五千多個樣本外預測點。結果：

加進去之後，預測未來一週的準確度掉了 0.71%，預測未來一個月掉了 3.17%。

不是沒有改善。是變差。

有意思的是在樣本內，也就是讓模型回頭去配合已經發生過的資料，加上專家分歧確實會讓解釋力上升一點點，兩個時間尺度分別多了大約 0.5 到 0.7 個百分點。

這就是典型的樣子：多給模型一個變數，它總能在舊資料裡找到一點東西可以配合。拿到沒看過的資料上，那點東西就消失了，還倒扣。

我們預先講好了門檻

這件事值得單獨講。

開跑之前就寫死了一條標準：要說專家分歧有用，必須樣本外預測顯著變準，而且模型裡那個係數要夠強。門檻寫在程式裡，不是跑完再挑。

實際結果離門檻很遠，兩個時間尺度都沒過。

先訂門檻這件事之所以重要，是因為金融資料很好欺負。一個資料集可以切出無數種分法，總有一種切法會給你想要的答案。等看到結果再決定什麼算成功，那不是檢驗，是找藉口。

外部審查也盯著同一件事。這份結果送審時被明確標註了一句：不可推廣為正面預測發現。原始的分組對比看起來有故事，但正式的檢驗沒過，那就是沒過。

所以

專家分歧不能用來預測市場波動。至少在這份資料、這個做法上不能。

原始的分組差距不但方向跟直覺相反，誤差範圍還跨過零；正式的樣本外檢定則是清楚地讓預測變差。

這種結果不好看，也不好賣。但它值錢的地方在於，它擋掉了一個聽起來太合理、合理到很少人會去查的推論。

而那句聽起來很合理的話，前景不明朗所以市場會抖，在這批資料上，連方向都沒對。

專家分歧指標取自費城聯準銀行專業預測者調查的離散度工作表；股市資料為標普 500 ETF 與 VIX 日線，樣本涵蓋 2000-01-03 至 2026-06-26。所有訊號皆已加入公布延遲與落後一日的處理，樣本外檢定的訓練資料另行退後以避免目標重疊。

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