「錯過漲最多的十天」還有另外半句：連跌最多的十天一起錯過，年化 10.97% 對 10.84%

每次市場開始跌，勸人不要離場的文章就會端出同一句話：錯過漲最多的十天，你三十年的報酬就少掉一大半。

那句話是真的。我算過，數字比多數人講的還難看。

問題是它只講了半句。

這次量的是什麼

標普 500 指數 ETF（代號 SPY）的日線，含息調整後的收盤價，從一九九三年二月二日到二〇二六年八月二十六日，共 8,449 個交易日。

一萬美元投進去，然後拿掉某些天，「拿掉」的意思是那天的報酬當成零，錢還在，只是沒動。

四種拿法：

前兩列就是那句老話的證據：漲最多的十天不在，三十三年的終點少掉 178,575 美元，年化從 10.84% 掉到 8.12%。

第四列是它從來不提的那一列。

兩邊都錯過，終點幾乎回到原地

一萬美元變成 328,211 美元，年化 10.97%——比一直抱著的 10.84% 高了 0.13 個百分點。

把二十個單日的報酬都設成零之後，三十三年後的帳戶跟從頭抱到尾的人差不多。

要說明的是，這不等於「在最恐慌的那幾週完全不在場」，被拿掉的是二十個分散的交易日，不是連續幾週的部位。

為什麼一加一會抵消得這麼乾淨？下一節量的是這兩堆日子在時間軸上的位置。位置相近 與 報酬互相抵消這兩件事都成立，但本文沒有檢定前者導致後者，也沒有拿虛無分布證明這個巧合程度有多罕見。

它們住在同一條街上

把漲最多的十天，一天一天去量它離跌最多的十天最近有多遠：

• 中位數是 5.5 個交易日。
• 十天裡有五天，距離某個跌最多的日子在五個交易日以內。
• 十天裡有七天，在十個交易日以內。
• 十天裡有八天，在一個月（21 個交易日）以內。

最離群的是二〇二五年四月九日，離最近的跌最多日子有 1,274 個交易日。

其餘九天並不是一律貼著暴跌：七天落在十個交易日以內，另外兩天分別是十五個和七十六個交易日。所以「相鄰」講的是多數，不是全部。

把這二十天（漲最多十天加跌最多十天）串起來，只要相鄰兩天差在十個交易日以內就算同一串，二十天收斂成七串。其中三串，二〇〇八年九月底到十月底、二〇〇八年十一月到十二月初、二〇二〇年三月到四月初，就收走了 16 天。

換句話說，這二十個「決定你三十三年報酬」的日子，八成擠在三段不到兩個月的窗口裡。

那幾天的市場長什麼樣子

我另外量了一件事：這些日子發生 之前 的波動水準（前一個交易日為止的二十一天已實現波動，年化）。之所以用「之前」，是因為當天的波動是結果，事後才知道，拿它來描述當時的環境等於偷看答案。

• 漲最多的十天，事前波動的中位數是 77.32%。
• 全樣本的中位數是 13.34%。

差 5.80 倍。

以中位數看，漲最多的日子出現在波動遠高於平常的時候。這是十天的中位數，不是「每一天都如此」的斷言，本文也沒有量測「高波動是不是因為前幾天剛崩過」，那是另一個要做的檢定。

反過來還有一件事

看第二列的最後一欄：錯過漲最多的十天，最大回撤是 -70.91%，比一直抱著的 -55.19% 深了 15.72 個百分點。

錯過反彈日不只是少賺。你的帳戶在最深的那一刻，會比抱著不動的人更難看，因為往回填坑的那幾根大陽線，你剛好不在。

所以那句話該怎麼用

它作為「不要在恐慌時清倉」的理由，站得住：清倉的人拿不到反彈，而且回撤更深。

它作為「擇時完全沒用」的證明，就過頭了。避開跌最多的十天那一列擺在那裡，年化 13.77%，一萬美元變 756,390 美元。擇時如果做得到，報酬非常可觀。

真正的問題不是「有沒有用」，是「做不做得到」。那張跌最多的十天的名單，是我在二〇二六年八月回頭排序才知道的。二〇〇八年十月九日那天早上，沒有人手上有這張名單。

而且從上面的數字看，這兩堆日子多半靠得很近：十天裡有七天，距離最近的暴跌日在十個交易日以內。想精準只砍掉其中一半，要在很短的時間內反覆做對方向。本文沒有定義任何訊號，也沒有測試任何交易規則，所以這裡只能說「難」，不能說難到什麼程度。

這篇沒回答什麼

• 這是一檔標的、一段歷史。「兩堆極端日多半相鄰」在這一段 SPY 的資料上成立；波動叢聚是一個常見的解釋，但本文沒有在其他市場或其他期間驗證過，也沒有對「相鄰」做相位隨機化之類的虛無檢定，所以不宜當成普遍規律。
• 「拿掉那天報酬」是簡化，不是真實交易。真的要避開，你得先賣掉、事後再買回來，中間有稅、有價差、有你會不會敢買回去的問題。這些成本沒有算進去，所以 13.77% 那一列是上限，不是可達成的績效。
• 這裡沒有任何預測。沒有哪個指標在本文裡被拿來事前判斷「明天是不是那十天之一」。

懶人包圖組