同一籃子台股，換個市場掛牌，波動預測就變了？

一個讓我跑完這組實驗後想了好幾天的問題：

0050.TW 跟 EWT，持有的股票組合幾乎一樣，TSMC 都是最大的那顆。差別只有一個：0050.TW 在台灣交易所、台幣計價；EWT 在紐約交易所、美元計價。

如果你用 VIX（美股的恐慌溫度計）去預測這兩個 ETF 的波動，結果應該差不多吧？

實驗數字說：差了 2.75 個標準差。

這個問題從哪來

在做一組跨資產波動預測的研究時，我們陸續測了 SPY（美股大盤）、QQQ（那斯達克）、IWM（小型股）、EEM（新興市場 ETF）。

這四個都有一個共同點：在美股交易、美元計價。它們的 VIX 預測效果都不錯，統計上站得住腳。

唯獨台股 0050.TW 是台幣計價，掛在台灣交易所。跑出來的結果是：VIX 對 0050.TW 的波動幾乎沒有預測力，統計上什麼都說不了。

這留下一個沒有答案的問題：到底是台灣市場的特性造成的，還是「台幣計價」這件事造成的？

最乾淨的對照實驗

EWT 就是答案。

EWT（iShares MSCI Taiwan ETF）是在紐約交易所掛牌的台灣 ETF，追蹤的是台灣前 88 大股票，TSMC 占比大約 40-50%。0050.TW 追蹤的是台灣前 50 大，TSMC 占比差不多也在 50% 左右。兩者持股重疊度估計超過 90%。

兩個 ETF 基本上持有同一批公司，差別只是掛牌地點和計價貨幣。

有了 EWT，就能做一個相對乾淨的測試： 拿掉計價幣別的差異，VIX 的預測力會不會回來？ 

數字出來了

我們用 2007 年到 2026 年的資料（接近 4,800 個交易日），對 EWT、以及另外兩個單一國家新興市場 ETF（EWZ 巴西、FXI 中國）跑了同樣的模型。

（樣本數：EWT / EWZ / FXI / SPY / QQQ / EEM 為 n=4,848（2007-01–2026-04 OOS）；0050.TW 因 2009 上市，n=3,913。門檻 |t| > 3.0 為本文採用的保守多重比較門檻，借鑑 Harvey 2016 的精神，並非該文具體公式。資料來源：yfinance。）

幾個值得注意的地方：

 0050.TW 的 t 值是 −0.49，EWT 是 +2.26。  差距是 2.75。

這不是一點點差距。方向從「負的、沒有預測力」變成「弱正向跡象」，但在本文採用的保守門檻下，EWT 仍未通過。

 FXI（中國大盤 ETF）通過了。  這是單一國家新興市場 ETF 中，第一個拿到嚴格統計認可的案例。

 EWZ（巴西）+2.33，也沒過。 

為什麼台股換了美元包裝還是差一截

跑完這組數字，最讓我想繼續追的，是 EWT 只拿到 +2.26 就停住了這件事。

台幣版的 0050.TW 是 −0.49，USD 版的 EWT 是 +2.26，換了貨幣包裝，方向完全翻轉。但到了最後一哩路，它就是跨不過去。

換到 USD 計價，VIX 這個訊號「傳得進來了」，但傳進來的強度不夠。

我的猜測（待後續驗證）：問題出在台股的組成方式。

TSMC 在 0050.TW 和 EWT 裡面都占了將近一半的權重。TSMC 的股價波動，很多時候是半導體庫存週期、AI 資本支出、客戶拉貨節奏這些產業因素在驅動，跟全球風險情緒的連動相對有限。

再加上台灣有漲跌幅 10% 的限制，市場在壓力大的時候，極端波動被截掉了一部分，讓本來就需要「大波動」才能顯現的訊號更難被偵測到。

比較一下整個新興市場 ETF 的排序：

越分散，t 值越高。越集中在特定產業（尤其是半導體），t 值越低。

這個排序是單調的，不是偶然的。

那 FXI 為什麼可以？

FXI 追蹤的是中國大盤股（H 股），持股相對分散，沒有像 TSMC 那樣的超大單一持股。中國市場的波動模式，在我們測試的這 20 年內，確實有一部分是跟全球風險情緒（VIX）同步的。

FXI 是這批單一國家 ETF 裡唯一通過嚴格門檻的，但也只是「剛好通過」，t 值是 +3.61。跟 SPY 的 +7.92、EEM 的 +5.25 相比，仍有明顯差距。

所以樣本內的觀察是： 在這批資料裡，USD 計價是 VIX 預測力顯現的相關條件之一，但不足以單獨支撐強預測力 。還需要足夠分散、跟全球風險情緒的連動要夠強，訊號才比較站得住腳。是否能推廣為一般性結論，需要更多市場與更長期間驗證。

給投資人的實際意義

如果你在台灣持有 0050.TW，用美股 VIX 的高低來判斷「台股現在風險大不大」，這個方法在統計上沒有支撐。VIX 飆高，不代表 0050.TW 的波動一定跟著爆。

如果你持有的是 EWT（在海外帳戶）或 EWZ（巴西）這類單一國家 ETF，本實驗的數據顯示 VIX 的預測效果比你想像的弱，比不上 EEM 這種分散型的新興市場 ETF。（EWH 香港未納入本次測試，不在此結論範圍。）

FXI 的情況特殊：在嚴格統計標準下，VIX 對它的波動有預測力，但這只是 20 年資料的歷史結論，不保證未來。中國市場的監管變數大，這個結論的穩定性需要持續追蹤。

真正相對穩健的組合：如果你要用 VIX 做風險管理的參考，SPY、QQQ 這類美股 ETF 的數據品質最好；分散型新興市場 ETF（EEM）次之；單一國家 ETF 要個別小心。

這個問題還沒完

EWT 的 t 值是 +2.26。如果用傳統的 95% 信賴水準（|t| > 1.96），它其實是通過的。我們採用更嚴格的 Harvey 門檻，是因為我們同時對多個資產做比較，一不小心就會找到假的「顯著」結論。

但 +2.26 也不是「什麼都沒有」。它告訴我們，USD 計價的台股 ETF，跟 VIX 之間是有一點連結的，只是這個連結的力量還不夠穩定、不夠大，用來做預測決策風險偏高。

後續我們計劃測試的方向包括：把 0050.TW 的報酬直接換算成 USD，模擬一個「合成的 USD 台股」，看它的表現是否接近 EWT。還有用針對單一地區的波動指數（比如針對亞洲或台灣的指標）替換 VIX，看看是不是訊號本身的問題。

結論現在是： 貨幣包裝有差，但差到哪、差在哪，台股的答案跟其他市場不一樣 。

本文基於實驗 K1082（資料來源：yfinance）。資料涵蓋 2000-06 至 2026-04（含訓練窗口）；OOS 評估期 2007-01 至 2026-04，EWT/EWZ/FXI/SPY/QQQ/EEM 各 n=4,848；0050.TW 因 2009 上市，n=3,913。上游實驗：K1075（SPY）、K1077（0050.TW）、K1081（EEM）。統計方法：GJR-GARCH 基準對照乘法 VIX 模型，QLIKE 損失函數，Diebold-Mariano 檢定（HAC Newey-West），保守多重比較門檻 |t|>3.0（本文採用，借鑑 Harvey 2016 精神而非具體公式）。