選後賣波動率？六次期中選舉的紀錄說，你進場已經晚了三週

距離 2026 年 11 月 3 日的美國期中選舉還有 106 天。VIX 昨天收在  18.65 。

按照市場流傳的劇本，這時候它應該要開始往上爬了：選舉結果不確定，大家搶著買保護，隱含波動率被推高；等票開完、答案揭曉，保護不再需要，VIX 一夜塌下來。選前買、選後賣，聽起來是一年撿一次的錢。

我把 2002 年以來的六次期中選舉全部翻出來對過一遍。塌下來這件事確實會發生，但時間點跟劇本講的差了三週，最大的一段，在你進場之前就走完了。

選前墊高？方向其實是反的

先看選前那段。從選舉日前 60 個交易日算到選前一天，VIX 的變化是這樣的：

六次平均只有  +3.5% ，而且有三次是往下走的。真正出現明顯墊高的只有 2018 和 2022 兩次。

這兩次剛好都有選舉以外的理由。2018 年 10 月標普剛砍掉近一成，VIX 是被那波跌勢推上去的；2022 年 11 月正卡在通膨與升息的熊市裡，選前一個月 VIX 一度衝到 33.63。把選舉當成這兩次波動率上升的原因，因果關係站不太住。

其餘四次，市場在選舉前並沒有特別緊張。

更清楚的圖像來自把六次路徑疊在一起看。以選前一天當 100 對齊之後（下面第一張圖），VIX 的高點落在 選舉前約 18 個交易日 ——中位數 123.5，六次裡有四次高於選前一天的水準，然後一路往下滑到投票日。

方向跟劇本相反。市場對選舉的緊張在投票前三到四週就開始退了，到投票日當天已經退掉大約兩成。等到開票，緊張早就沒剩多少。

這也解釋了為什麼後面那段「選後塌陷」會這麼小。

選後塌陷是真的，但只有 4.9%

選後那半段比較站得住腳。選前一天到選後一天，VIX 的變化：

六次平均  −4.9% ，中位數 −3.8%，六次裡五次下跌。

這個幅度算不算真的存在？我拿同期間 6,824 個交易日當對照，隨機抽六天算平均、重複兩萬次，看選舉那六天的平均有多容易被隨機抽出來。答案是大約 2.7% 的機率，以單一檢定的標準來說，這個結果達到了統計顯著的門檻，選後 VIX 往下走不太像純粹巧合。

但顯著和好賺是兩件事。把 2018 那次極端值拿掉，剩下五次的平均只剩 −2.2%。扣掉選擇權的買賣價差、每天付出去的時間價值，這點空間大概就沒了。

真正麻煩的地方：溢酬在你最想賣的時候消失

如果真要賣波動率，關鍵數字其實不在 VIX 隔天跌了幾 %。要看的是選前那個 VIX 報價，比選後真正走出來的波動高出多少，高出來的部分才是賣方的利潤。

我用選前一天的 VIX 減掉選後 20 個交易日標普真正走出來的年化波動率：

六次平均 +3.3 個波動點，四次為正。看起來還行。

問題在虧的是哪兩次——2018 和 2022，正好是選前 VIX 被墊得最高、劇本喊「快賣」喊得最大聲的兩次。這兩年 VIX 報價已經很貴了，賣方以為在收保費，結果選後市場走出來的波動比報價還兇。

這個交易在市場安靜時穩穩賺個幾點，在市場真的有事時倒賠。賺的次數多、賠的次數少，但賠的時候剛好是部位最大、槓桿最滿的時候。這種形狀的報酬，在波動率市場裡通常沒有好下場。

現在的位置：市場沒有為選舉多付一毛錢

回到 18.65 這個數字。

把六次選舉都對齊到「距選舉還有 73 個交易日」這個時間點，也就是現在的位置，當時的 VIX 分別是 39.86（2002）、14.62（2006）、25.64（2010）、11.52（2014）、12.29（2018）、23.24（2022），平均 21.2。

18.65 落在中間，六次裡排第三高。以歷史標準看，這是一個沒有任何特殊訊號的讀數。

有意思的是 2018 和 2022 這兩次，選前 60 天暴衝的那兩次，在 T−73 這個時點的 VIX 只有 12.29 和 23.24，跟現在差不多，甚至更低。它們的上衝發生在最後兩個月，而且是被 10 月的股市下跌帶上去的，不是被選舉日曆帶上去的。

所以現在的 18.65 既不代表市場低估了選舉風險，也不代表選舉溢價已經進場。它只是說：距離投票日還有三個半月時，選舉這件事本來就不在期權定價裡。

我的結論

「選前買保護、選後賣波動率」這個套路，在六次樣本裡的證據是：真正的下滑發生在投票日之前的三到四週（中位數退掉約兩成），開票隔天再掉 4.9%，扣成本後所剩無幾，而賣方的利潤在兩次高波動的選舉裡直接轉負。

如果一定要照這個劇本做，時間點也錯了。等到投票日才進場賣，前面那段最大的下滑已經走完了。

真要盯，該盯的是 10 月的股市走勢，而不是選舉日曆。2018 和 2022 的波動率是被市場自己的下跌推上去的，選舉只是剛好排在後面。

現在離投票還有 106 天。這段時間裡把 VIX 的變化算在選舉頭上，六次紀錄不支持這種讀法。

 方法備註 ：VIX 與標普日收盤取自 yfinance，樣本 1999-06-01 至 2026-07-20。選舉日當天美股有開盤、開票在當晚，因此「選前」取選舉日前一個交易日、「選後」取選舉日後一個交易日。實現波動率為 20 個交易日對數報酬標準差年化（×√252）。隨機對照抽樣未調整 VIX 日變動的序列相關，若考慮波動叢聚，前述 2.7% 的機率會更保守一些。樣本僅六次，任何單一年份的極端值都會明顯影響平均，文中已標示 2018 年的影響幅度。表三的「賣方賺到的價差」是隱含波動度減已實現波動度（vol 口徑），與學術文獻用變異數口徑定義的 variance risk premium 不是同一個量，數值不可互換。六個選舉日均已驗證與交易日資料 exact match（選前／選後分別對應週一與週三）。

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