黃金自己抖的時候就少放一點黃金？二十一年資料跑完，四種做法沒有一種贏過固定五五分
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有一個關於黃金的調整，聽起來非常有道理。
你手上是股票一半、黃金一半。黃金本來就是拿來壓波動的，那麼當黃金自己開始劇烈跳動的時候，它壓波動的效果應該變差了，這時候把黃金那格調小一點，等它安靜下來再調回去，整體應該會更穩。
這個想法不用猜，可以直接測。資料是 2005 年 2 月 3 日到 2026 年 3 月 27 日、5,320 個交易日的美股大盤 ETF 與黃金 ETF 日資料。
對照組是完全不動腦的那一個：固定五五分。
先講結論： 四種擇時做法，沒有一種贏過它。而輸的方式，比輸本身有意思。
四種做法，跟一個什麼都不做的對照組
四種規則的差別只在「看什麼決定要不要調」：
| 做法 | 什麼時候減碼黃金 |
|---|---|
| 黃金波動調整 | 黃金自己近期波動變大時 |
| 黃金動能 | 黃金近期走勢轉弱時（反過來，走強時加碼） |
| 波動倒數 | 依黃金波動的倒數配權重，波動越大權重越小 |
| 兩邊波動比 | 比較股票與黃金各自的波動，權重給比較安靜的那一邊 |
全期跑完的成績單長這樣：
| 做法 | 年化報酬 | 年化波動 | 風險調整後報酬 | 扣成本後 | 最大回落 |
|---|---|---|---|---|---|
| 固定五五分 | 7.51% | 7.87% | 0.954 | 0.878 | -12.8% |
| 黃金波動調整 | 7.46% | 7.74% | 0.964 | 0.886 | -17.41% |
| 黃金動能 | 8.07% | 8.53% | 0.946 | 0.876 | -16.93% |
| 波動倒數 | 7.15% | 7.31% | 0.978 | 0.896 | -13.68% |
| 兩邊波動比 | 7.26% | 7.28% | 0.998 | 0.915 | -15.11% |
「風險調整後報酬」就是每承擔一單位波動換到多少報酬，數字越大越好。
看最後一欄。最不用動腦的那個做法，跌得最淺。四種擇時全部比它深，最深的那個從 -12.8% 變成 -17.41%。
上面這張圖是把二十一年切成五段、每段各自結算的結果。看的重點不是誰在上面，是 上下起伏的幅度 ：同一條固定五五分規則，在 2013 到 2017 那段只拿到 0.555，在 2021 到 2026 那段拿到 1.355。你選哪一條規則造成的差別，遠遠小於你活在哪個年代造成的差別。
兩把尺給出相反的答案
這個實驗最值得講的地方在這裡。
驗證的時候用了兩把不同的尺，而它們的結論剛好相反。
第一把是逐日比較 ：把兩條策略每天的表現排在一起，看差距是不是穩定地偏向某一邊。這把尺說，黃金波動調整比固定五五分好，而且訊號很強（統計量 3.2745，純靠運氣跑出這種穩定性的機會大約千分之一）。波動倒數（8.9348）與兩邊波動比（7.5094）更強。四種裡有三種在這把尺上「明顯較好」，只有黃金動能明顯較差（-8.2208）。
第二把是整體績效比較 ：把整段資料重抽很多次，看最後那個風險調整後報酬的差距，有多少是真的、多少只是這一次剛好。
這把尺說：一個都看不出來。
黃金波動調整的差距是 0.0095，但重抽出來的可能範圍落在 -0.0687 到 0.0881 之間。波動倒數更誇張：差距 -0.0157，範圍是 -0.6354 到 0.6021。兩邊波動比的範圍是 -0.6244 到 0.6273。
四條線全部橫跨零。
這兩把尺沒有一把壞掉，它們只是在量不同的東西。逐日比較量的是「這個做法是不是每天都穩定地偏好一點點」；整體績效量的是「這一點點累積二十一年之後，有沒有大到不像運氣」。前者可以很穩定地成立，後者仍然可以完全看不出來，因為那個「一點點」實在太小。
差距 0.0095，重抽的誤差是 0.0397。雜訊是效果的四倍。
如果你只看第一把尺，你會以為找到了東西。
有一個做法五折裡贏了四折，還是不算過關
黃金波動調整在五個切段裡有四段贏過對照組，平均 1.002 對 0.963。按照「五折贏四折」這個常見門檻，它是唯一通過的。
它還是被判失敗，理由有三個，而且都不需要統計知識就能看懂：
- 全期的差距禁不起重抽（上一節那條線）。
- 最大回落從 -12.8% 惡化到 -17.41%。 一個號稱在管理風險的規則，把最壞的那一次弄得更壞。
- 年化報酬 7.46%，比什麼都不做的 7.51% 還低一點。
回報／回落的比值（年化報酬除以最大回落）也是同一個方向：固定五五分 0.587，四種擇時分別是 0.428、0.476、0.523、0.481。沒有一個接近。
為什麼黃金的波動幫不上忙
資料裡有兩個數字解釋了大半。
第一，這二十一年裡，這兩個資產的日報酬相關係數是 0.0576。幾乎無關，這正是五五分有效的原因：兩個各自年化波動 19.02% 與 18.12% 的資產，湊在一起變成 7.87%。
第二，它們的 波動 相關係數是 0.5409。
這兩個數字擺在一起就是答案。漲跌方向幾乎無關，但「什麼時候市場開始亂」這件事是共通的。所以當黃金自己波動變大，通常股票那邊也在變大，你以為抓到了黃金專屬的訊號，其實抓到的是整個市場的風險溫度，而那個溫度兩邊都在升。真正屬於黃金一個人的那部分資訊，剩下不多。
順帶一提，黃金並不是什麼「低波動的穩定資產」。它的年化波動 18.12%，跟大盤的 19.02% 差不多；同期年化報酬 12.42%，還比大盤的 11.62% 高一些。它的貢獻是不同步，不是不動。
這篇跟我們之前寫過的黃金有什麼不一樣
我們寫過幾次黃金。之前談的是「黃金能不能當股災保險」「相關係數當成固定數字會低估風險」「挑避險期不能看黃金自己的臉色」，那些問的是黃金在風險事件裡的行為。
這一篇問的是另一件事： 在一個已經決定好要放黃金的組合裡，能不能靠黃金自己的波動去調整比重。 答案是不能，而且理由跟前面幾篇是同一個，黃金的獨立資訊比它看起來的少。
這個結論的邊界
要說清楚這個實驗沒有證明什麼：
- 它測的是 兩個資產、日頻、二十一年 這一個組合。換成三個資產、換成月頻、換成別的年代，結論不保證一樣。
- 它沒有說黃金不該持有。固定五五分本身表現不差，被否定的是「動態調整黃金比重」這個動作。
- 成本是估計值，不是你券商的實際費率。但注意方向：成本只會讓擇時更不划算，因為擇時要交易，不動的那個不用。
- 樣本已經涵蓋 2008 年、2020 年、2022 年三次大跌。這是它最有說服力的地方，也是它的上限，下一次的長相未必相同。
你可以帶走的一件事
當你看到一個策略「統計上顯著贏過對照組」，先問一句： 顯著在哪一把尺上？
一個做法可以每天穩定地好一點點，好到隨機出現的機會只有千分之一，然後累積二十一年之後，帳戶裡的差別小到跟零分不出來。這兩件事不衝突，它們只是不同的問題。
而你真正要付錢的那個問題，是第二個。
懶人包圖組
