用恐慌指數調整股票部位，手續費要多高才變成主要代價？每天調的做法要到單邊約 47.3 基點
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如果你在恐慌指數 VIX 升高時減少股票、平靜時再加回來，你其實是在買保險：用比較少的報酬，換比較小的跌幅。這份保險每年要付多少錢？錢又花在哪裡？
答案取決於你怎麼調。 每天照恐慌指數調的做法，保費九成是「股票放得少而少賺的報酬」，手續費要高到單邊約 47.3 基點才會變成主角；只在警訊時減碼的做法，保費小得多，但手續費與少賺大約各占一半，成本假設一變，結構就跟著變。
保費的兩個來源
拿「股票一直放滿」當對照，任何減碼的做法都會少賺一些。這份差距可以拆成兩部分：
- 少賺的報酬 ：股票放得比較少，所以少拿了股票的報酬。這部分跟交易成本無關。
- 交易成本 ：每次調整比重都要付手續費和價差。比重變動越頻繁，這部分越大。
實驗只用美股大盤 ETF（SPY）與現金，期間 2012-01-04 到 2024-12-31，共 3261 個交易日，每天調整。交易成本的假設是 單邊 ：每次比重變動只收一次，不是買賣各收一次。基準情境假設單邊 5.0 基點，一基點是萬分之一。
三種做法：
- 每天照恐慌指數調 ：股票比重等於十二除以前一天的 VIX，最多放滿。VIX 是二十四時只放一半。
- 依警訊強弱平滑調 ：看恐慌指數本身的波動有多劇烈，越劇烈就越接近上面那條規則，平靜時接近放滿。
- 只在警訊時調 ：只有恐慌指數的波動偏高、而且 VIX 正在上升時，才照上面那條規則減碼；其他時候股票放滿。
每天調的做法：保費主要是少賺，不是手續費
單邊 5 基點時，每天照恐慌指數調的做法每年保費 4.48% 。其中少賺的報酬是每年 4.05% ，交易成本每年 0.43% ；少賺占了 90.4% 。
把交易成本往上調，少賺的比例會下降，但下降得很慢：單邊 10 基點時是 82.6% ，20 基點時是 70.3% ，到 50 基點才跌到 48.6% ，第一次低於一半。換算成交易成本剛好追上少賺的那個點，是單邊約 47.3 基點，等於基準假設的 9.5 倍。
對這種做法的使用者來說，這代表 換一家手續費便宜一點的券商，省下的錢有限 ；真正的代價是股票放得少。要不要用它，該問的是「我願不願意每年少賺約 4%，換比較小的跌幅」，而不是手續費。
平滑調的做法結構相近：單邊 5 基點時保費每年 3.34% ，少賺占 86.3% ；10 基點時 76.0% 、20 基點時 61.3% 、50 基點時 38.7% 。臨界點是單邊約 31.6 基點。
只在警訊時調的做法：保費小，但手續費的份量大
只在警訊時減碼的做法，單邊 5 基點時每年保費只有 1.18% ，是三種做法中最低的。但組成完全不同：少賺的報酬每年 0.66% ，交易成本每年 0.52% ，少賺只占 55.7% 。
單邊成本提高到 10 基點，少賺的比例就降到 38.6% ，交易成本變成主要代價。臨界點的估計值是單邊約 6.3 基點，與 5 基點的假設很接近。
| 做法 | 單邊 5 基點時每年保費 | 其中少賺的比例 | 單邊 10 基點時少賺的比例 | 臨界單邊成本（估計值） |
|---|---|---|---|---|
| 每天照恐慌指數調 | 4.48% | 90.4% | 82.6% | 約 47.3 基點 |
| 依警訊強弱平滑調 | 3.34% | 86.3% | 76.0% | 約 31.6 基點 |
| 只在警訊時調 | 1.18% | 55.7% | 38.6% | 約 6.3 基點 |
對只在警訊時調的使用者，實際的交易成本就很重要。如果你的單邊成本明顯高於 5 基點，表中 10 基點那一欄比 5 基點那一欄更接近你的情況。
臨界點的估計並不精確
這些臨界點都是單一期間算出來的點估計，不確定範圍很寬。我們把 十三年的資料以約一個月為一段反覆重新抽樣 10000 次，看臨界點會落在哪裡：
- 每天照恐慌指數調 ：九成五的範圍約在 2.9 到 89.8 基點之間，包含 5 基點。
- 依警訊強弱平滑調 ：有 450 次抽樣中，少賺的部分根本不是正的，這時沒有臨界點可言。
- 只在警訊時調 ：範圍從負值到約 32.5 基點，負值只是抽樣的計算結果，不代表交易成本可以是負的；而且有 32.55% 的抽樣中，少賺的部分不是正的。
所以這份資料 無法把任何一種做法的臨界點和 5 基點的假設分開 。我們不會說「只在警訊時調的做法對成本很脆弱」，只能說它的成本結構對交易成本的假設很敏感，而資料不足以給出精確的臨界值。
這個數字不代表什麼
臨界點是「交易成本與少賺的報酬一樣大」的那個成本，它是保費拆帳的分界，不是策略賺錢或賠錢的分界，也不是最適的成本水準。這份分析沒有比較三種做法的報酬或風險高低，也沒有說哪一種值得用。
和先前那篇保費文章的關係
我們先前寫過〈你的投資保費，有91%是「少賺的錢」〉，那篇用的是單邊 5 基點這一個假設。這篇把交易成本從 1 基點一路拉到 50 基點，回答那個九成會不會因為成本假設不同而翻轉：對每天調的做法，要到 50 基點附近才翻；對只在警訊時調的做法，5 到 10 基點之間就翻。
研究細節與限制
- 資料 ：SPY 還原收盤、VIX、恐慌指數的波動指數 VVIX、美國聯邦基金有效利率作為現金報酬；2012-01-04 到 2024-12-31。前六十個交易日用來建立警訊的判斷基準，不計入拆帳。
- 成本假設 ：固定的單邊成本，不隨交易量、市場波動或價差變化。實際成本會隨這些因素變動。
- 預先登記 ：計算方式與判讀條件在執行前寫定；寫定之前已看過單邊 5 基點那一格的結果，所以不是盲測。
- 範圍 ：單一市場、單一期間、每天調整的拆帳分析。不是新策略，也不是報酬預測或交易建議。
- 出處 ：實驗檔案 experiments/k1980/，含程式、資料快照、結果檔與審查紀錄；本文的數字逐一由結果檔讀出。
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