第三季今天收官，第四季是四季裡平均最好的一季：要不要為年底行情先加碼，先看平均、寬度、代價三欄

今天九月三十日，是第三季最後一個交易日。

到昨天九月二十九日收盤，美股大盤 ETF 收在  764.20  美元，第三季到目前漲  2.33% ，九月到目前小跌  0.37% ，今年以來漲  12.07% 。九月一日那篇〈九月確實是十二個月裡最差的一格，但那一格是從十二格裡挑出來的〉說，九月是標普 500 月份表裡平均最差的一格；今年的九月到昨天為止，只跌了不到半個百分點。

翻過這一頁，接下來就是大家說的「年底行情」。把標普 500 指數從一九八六到二〇二五年的季報酬排一次，第四季平均漲  4.10% ，中位數  5.81% ，四十年裡有三十三年上漲，占  82.5% ，四季裡都排第一。第一季平均  2.44% ，第二季  3.14% ，第三季只有  0.42% 。

看到這張表，很自然會想：要不要趁現在先加碼，把第四季吃下來？

這篇把那張季節表拆成三欄來看，叫它「季節表三欄」：平均、寬度、代價。三欄都看過一次，再決定要不要動。

第一欄：平均，是從幾格裡挑出來的

資料：標普 500 指數月收盤，Yahoo Finance，一九八六至二〇二五年各四十個季度，未含配息。

第四季排第一，這一點沒有問題。要問的是它比其他三季好多少、這個差距靠不靠得住。

第四季平均比另外三季合起來高  2.10  個百分點。把這個差距拿去做檢定，統計強度  1.36 ，顯著性  0.174 ，沒有達到常用的門檻。九月一日那篇教過一個很便宜的檢查：這一格是從幾格裡挑出來的，就把顯著性乘上幾。季度一共四格， 0.174  乘以四是  0.70 。

再做一個敏感度檢查：把第四季最好的三年拿掉（一九九八年  +20.87% 、一九九九年  +14.54% 、二〇二〇年  +11.69% ），平均從  4.10%  降到  3.16% ，仍然是正的，也仍然跟第二季的  3.14%  差不多。

所以第一欄的讀法是：第四季平均上漲，這件事站得住；四季的平均本來都是正的。「第四季特別好、好到值得為它調部位」這一句，在四十年的資料裡找不到夠強的支持。

八月那篇〈離九月還有兩週，行事曆已經開始嚇人：八個日曆效應送進四道關卡，只有一個活著出來〉用同一種眼光看過月底翻盤效應：二〇〇五到二〇二六年的美股大盤 ETF 切成二十二個年度，月底那幾天只有七年贏過月中。日曆上看起來整齊的效應，拆開年份常常就散了。

第二欄：寬度，同一季也裝著最差的一格

平均只講了中間。同一張表的最右欄，第四季四十年裡最差的一季是一九八七年的  -23.23% ，第二差是二〇〇八年的  -22.56% ，這兩格也是四個季度裡跌得最深的兩次。四十年的第四季裡，有七年收黑，二〇一八年跌了  13.97% 。第四季的標準差  8.71% ，是四季裡最大的。

拆到月份看更清楚。一九八五年二月到二〇二六年八月的月報酬裡，十月的標準差是  6.05  個百分點，十二個月裡最大；第二名是九月的  4.72 。十月平均漲  0.99% ，排在十一月（ 1.91% ）和十二月（ 1.39% ）後面。

波動率那一側也是同一個方向。五月那篇〈Sell in May 的 VIX 面向：真正的高波動月份不是五月〉用一九九〇年以來的恐慌指數日資料算過，十月平均  21.64 ，全年最高，十月恐慌指數衝破三十的機率大約是七月的六倍。三月那篇〈波動率季節性：October Effect 在高波動期放大 3.4 倍〉再補一個條件：在本來就震盪的年份，十月的年化波動會拉到  33.6% ，是平靜年份的  3.4  倍。

平均最好和最寬放在同一季，並不矛盾。第四季的平均是很多個溫和上漲的年份，加上幾個大起大落的年份一起攤出來的。你在九月底加碼，拿到的是這整包，包括一九八七和二〇〇八那兩格。

第三欄：代價，照月曆進出要付什麼

就算你接受第四季比較好，下一步通常是「現在加碼，年底再減回來」，或反過來「十月太晃，先避開再說」。兩種做法都是照月曆進出。

八月那篇〈「錯過漲最多的十天」還有另外半句：連跌最多的十天一起錯過，年化 10.97% 對 10.84%〉把這筆帳算過。美股大盤 ETF 一九九三年二月到二〇二六年八月、八千四百四十九個交易日，一直抱著的年化報酬是  10.84% ；錯過漲最多的十天，年化掉到  8.12% ，最大回撤反而從  -55.19%  加深到  -70.91% 。

我把那篇列出的日期再數一次：漲最多的十天，有  5  天落在十到十二月；跌最多的十天，也有  5  天落在十到十二月，大多擠在二〇〇八年秋天。漲最多的日子離最近一個大跌日，中位數只有  5.5  個交易日。

這就是第四季寬的地方。想避開十月的人，很可能一起避開了貼在大跌旁邊的那幾天大漲；想在九月底加碼搭年底行情的人，碰上一九八七或二〇〇八那種年份，加碼的那一筆會先吃到四季裡最深的跌幅。

把三欄寫成三行

一、看平均之前，先問是從幾格裡挑出來的。第四季排第一，但跟其他三季的差距，四格一乘就沒了。

二、先看最差那一格，再看平均。第四季平均  +4.10% ，最差一季  -23.23% 。如果後面那個數字讓你睡不著，加碼的那一筆本來就太大。

三、部位大小不跟著月曆改。今天的部位，應該跟十月一日的部位一樣，由你承受得起的跌幅決定，跟今天是幾號沒有關係。

這三行裡沒有「第四季會不會漲」。季節表回答不了那一題，你的部位規則也用不到它。

資料與限制

標普 500 季報酬與月報酬來自 Yahoo Finance 月收盤的凍結快照，離線重算，價格未含配息；季度樣本是一九八六到二〇二五年各四十季，月份樣本是一九八五年二月到二〇二六年八月，月份平均與標準差和九月一日那篇的表逐格一致。第四季與其他三季的比較是把其他三季合在一起的雙尾檢定，乘以四是保守的多重比較修正；拿掉最好三年只是敏感度檢查，不是估計方法。今年第三季與九月的數字是美股大盤 ETF 到九月二十九日收盤的價格變化，第三季還有今天一個交易日沒有走完。錯過漲跌最多十天的研究，樣本結束在二〇二六年八月底，是對過去的描述，不是對今年第四季的預測。

本期精選

• 波動率季節性：October Effect 在高波動期放大 3.4 倍（三月十四日）
• Sell in May 的 VIX 面向：真正的高波動月份不是五月（五月二十一日）
• 離九月還有兩週，行事曆已經開始嚇人：八個日曆效應送進四道關卡，只有一個活著出來（八月十七日）
• 「錯過漲最多的十天」還有另外半句：連跌最多的十天一起錯過，年化 10.97% 對 10.84%（八月二十八日）
• 九月確實是十二個月裡最差的一格，但那一格是從十二格裡挑出來的（九月一日）

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