FOMC、CPI、非農公布日，把風險值乘上 VIX1D／VIX9D 的比值會更準嗎？99 個事件日裡沒有看到損失變小

FOMC 決議、CPI 和非農就業報告公布的那天，行情常在一天內大幅跳動。管風險的人會想：VIX1D 專門衡量市場預期「接下來一天」會有多大的波動，何不拿它把原本的風險值調寬或調窄？

這篇用 2023-04-25 至 2026-07-10 的資料檢查這個做法，樣本是 99 個事件日。先講結果：調整後的版本沒有比原版更準。它的平均損失分數反而多了 0.100 基點，但這個差距小到分不出是運氣還是真的，所以結論只能寫到「沒有證據顯示調整讓損失變小」。另一面，這份樣本太短，只能分辨 0.729 基點以上的差距，更小的效果看不出來。一個基點是萬分之一。

先看結論

• 99 個事件日裡，現役版的平均損失分數是 9.755 基點，調整後的版本是 9.855 基點，調整後多了 0.100 基點。分數越低越好，所以調整後略差。
• 如果調整其實沒有作用，光靠運氣也會出現這麼大的差距（不論往哪個方向）的機率約七成，精確值是 0.702。預先約定的判準是低於 0.05 才算有證據，這次沒有達到。
• 樣本能可靠分辨的最小差距是 0.729 基點，實際差距遠小於它。沒有證據不等於兩個版本一樣好，只代表這 99 天看不出差別。

風險值是什麼，調整做了什麼

風險值是模型畫出的一條線。它的意思是：下一個交易日，SPY 的跌幅超過這條線的機率只有 2.5%。線畫得太窄，實際虧損常常衝破它；畫得太寬，等於白白多留了緩衝。

文中的「現役版」，是 VolPred 現役的 SPY 風險值指標，它用九天期的恐慌指數 VIX9D 當輸入。問題出在排定好的消息只集中在一天，九天的平均會把這一天的波動攤平，事件日的風險值可能因此偏窄。

調整的做法很直接：事件日的前一個交易日收盤後，把現役版的風險值乘上 VIX1D 除以 VIX9D 的比值。VIX1D 衡量一天期的預期波動，2023-04-24 才開始公布，文中的「上線後」都指這一天之後。比值高於一，代表市場預期接下來這一天比未來九天的平均更動盪，風險值就拉寬；低於一，就縮窄。這個做法沒有新增任何要估計的參數，也沒有挑過比值的次方。

事件日前一個交易日收盤時，這個比值平均是 1.017；上線後的非事件日平均是 0.859。也就是說，調整在事件日平均只把風險值稍微拉寬；若把同樣的調整套到平常的日子，平均會把風險值縮窄。

怎麼比

 資料。  SPY 用調整後收盤價，VIX1D 和 VIX9D 用 CBOE 公布的收盤值，事件日期用凍結的官方公布日程。主要比較只用 VIX1D 開始公布之後的樣本：2023-04-25 至 2026-07-10，共 805 個交易日，其中事件日 99 個。FOMC 決議 26 天、CPI 37 天、非農 37 天；三類加起來比 99 多，因為同一天兼有兩項公布的只算一次。

 評分。  用損失分數替風險值打分數，越低越好。報酬跌破風險值的那天，罰分重；沒跌破的日子，罰分輕，而且風險值畫得越寬，平常的罰分越多。所以把風險值畫得很寬，拿不到好分數。

 比較。  每個事件日，用調整後版本的分數減去現役版的分數，再看這些差的平均是不是等於零。檢定採用預測比較的標準做法，並容許相鄰日子之間有關聯。

 預先約定。  判讀規則在看到任何損失數字之前就寫定：平均差為負、而且機率低於 0.05，才算調整有用；平均差為正、而且機率低於 0.05，算調整反而更差；其餘一律是沒有證據。這個預先約定不是完全盲的：寫定之前，作者看過事件日的天數和平台既有的整體回測統計，但沒有算過樣本期的報酬、風險值、損失分數，也沒有算過 VIX1D 與 VIX9D 的比值。

 預測時點。  兩個版本都用事件日前一個交易日 16:15（美東時間）的資料。這比 SPY 收盤晚一刻鐘，因為 VIX 系列的收盤值以這個時刻計。所以這份結果回答的是收盤後的風險監控：用收盤後的資料，調整次一個交易日的風險值。它不是收盤前就能執行的交易訊號。

結果

損失分數與跌破天數

事件日上，現役版的平均損失分數是 9.755 基點，調整後的版本是 9.855 基點（圖 1 左）。風險值以 2.5% 計，99 個事件日名目上預期跌破約 2.475 天；兩個版本實際都跌破 5 天（圖 1 右）。跌破天數只做描述，沒有另外檢定。

差距有多大，是不是運氣

下表的差距是調整後版本的分數減去現役版的分數，正值代表調整後的損失較大。最後一欄是「單靠運氣的機率」：如果調整其實沒有作用，光靠隨機波動也會看到這麼大的差距（不論方向）的機率，越低越不像運氣。

主檢定的結果是沒有證據：機率 0.702，遠高於預先約定的 0.05。

三類事件各自的差距方向不同：FOMC 為負，CPI 與非農為正。三類同時檢查時要做校正，否則總有一類會碰巧好看；校正後的機率分別是 0.699、0.707、0.707，都沒有低於 0.05。方向不同不構成類別之間有差別的證據，預先約定也排除這種讀法。

含上線前回算事件日的全樣本有 127 天，平均差 -0.009 基點，機率 0.983。回算值在當時沒有人能拿來交易，這一列只當作歷史假想的比較。

對照組把同樣的調整套到 706 個上線後的非事件日，調整後平均多出 0.300 基點，機率 0.099。它只用來檢查調整的影響是否只出現在事件日，不進判讀；機率同樣高於 0.05，也不能拿來推論事件日。

沒有證據，能說到哪

樣本能可靠分辨的最小差距，是事前宣告的門檻：以名目 80% 的把握、機率低於 0.05 為準，換算成基點是 0.729。實際差距只有 0.100 基點，遠低於這個門檻。

這代表這 99 個事件日分不開「調整沒有作用」和「調整有小於 0.729 基點的作用」，而後者可能是好的，也可能是壞的。要排除更小的差距，需要更多事件日。

這個結果也不等於 VIX1D 對事件日沒有資訊。這裡只檢驗了一種用法：把比值直接乘在現役風險值上。其他用法沒有檢驗。

限制

•  樣本短。  主檢定只有 99 個事件日，2.5% 的風險值在這個樣本裡名目上只預期跌破約 2.475 天，小於上述門檻的差距看不出來。
•  只看 SPY。  結果不代表其他指數或個股。
•  三類事件合併。  主檢定把 FOMC、CPI 和非農放在一起；它們的公布時刻不同，本實驗不分時刻，FOMC 也只取排定的會議。
•  事件範圍。  只含這三類公布，其他總經消息不在樣本裡。
•  VIX1D 歷史短。  2023-04-24 才上線，含回算值的全樣本只是歷史假想，不能當成可執行的證據。
•  資料時點。  VIX1D 收盤值的公布時刻，沿用 VIX 系列的 16:15，沒有另外向 CBOE 核對。
•  價格版本。  SPY 價格取自凍結的歷史快照，與網站線上使用的價格是不同的下載版本，現役版可能和線上發出的值有微小差異。
•  調整形式固定。  只用比值的一次方，沒有調參；結果不代表其他用法。

資料與方法

• 資料：SPY 調整後收盤價取自凍結的歷史快照；VIX1D 與 VIX9D 取自 CBOE 公布的歷史收盤值；事件日期取自凍結的官方公布日程。主檢定樣本 2023-04-25 至 2026-07-10，805 個交易日，其中事件日 99 個。
• 現役版：VolPred 現役的 SPY 風險值指標，以九天期恐慌指數當輸入；調整後的版本沿用它的估計，只在事件日乘上比值。
• 設計：規則先寫定再看結果，但不是盲的（見上文）；主檢定是事件日損失分數差的配對檢定，其餘比較只報告，不改判定。

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