本益比低的股票，下一年漲得比較多嗎？台股九個四月的描述：只看價格差 -1.86 個百分點，近似加回現金股利後差 2.37 個百分點，年度之間方向不穩

先看結論

• 把台股上市普通股在 2017 年到 2025 年每年四月依本益比分成五等分，看下一年的股價報酬。本益比最低的一組減最高的一組，報酬中位數的差平均是 -1.86 個百分點：只看價格，低本益比組沒有比較好，反而略低。
• 價格沒有還原股息。把殖利率近似加回去之後，這個差變成 2.37 個百分點。兩種算法的年度範圍，一個是 -8.86 到 5.61，另一個是 -4.83 到 9.76，都跨過零。
• 年度之間方向不穩。2020 年的差是 -20.4，2022 年是 -14.1，2023 年是 20.1，其餘六年的絕對值最大是 9.46。
• 改用 PEG 分組（八個年度），最低組減最高組的差平均是 -3.99 個百分點，年度範圍 -9.25 到 2.75，同樣跨過零。
• 九個年度太少，分不出運氣與效果。本文只做描述，不做任何顯著性宣稱，結果不能當成選股規則。

本益比與 PEG 是什麼

本益比是股價除以每股盈餘，意思是以現在的盈餘計算，買下這家公司要等幾年回本。數字低的公司，一般被稱作便宜。

PEG 在本益比之外再考慮盈餘成長：本益比除以盈餘成長率（以百分點計）。成長越快，同樣的本益比就越不貴。PEG 只對盈餘成長為正的公司有定義；盈餘衰退或沒有成長的公司，沒有 PEG。

這兩個數字常被拿來找便宜的股票。本文只問一個描述性的問題：把公司依它們分組，下一年的報酬真的有差別嗎。

怎麼檢驗

 資料。  證交所公開的個股日本益比、殖利率與股價淨值比，取每年四月最後一個交易日的檔，只有上市普通股，不含上櫃。虧損或零盈餘的公司沒有本益比，不在分析內。每股盈餘用收盤價除以本益比還原。

 分組。  每年四月，把所有有本益比的公司依本益比排序，分成五等分，最低的一組叫最低組，最高的一組叫最高組。五等分在當年所有有效的公司中切出，不看公司在下一年還有沒有價格。

 報酬。  下一年報酬是隔年四月收盤價除以當年四月收盤價減一，是價格報酬，不含股利。每組取報酬的中位數，因為少數公司有極端數字。另外一個對照把殖利率除以一百加到報酬上，只近似現金股利。

 年度範圍。  把各年的價差當成樣本，以年為單位重抽樣一萬次，取平均值分布中間九成五的範圍。這是描述年度之間差異有多大，不是檢定，也不是信賴區間。

結果

本益比：最低組減最高組

下表每一年各列最低組與最高組的下一年報酬中位數，以及兩組相減的差，單位是個百分點。

九年平均，只看價格的差是 -1.86 個百分點，年度範圍 -8.86 到 5.61；近似加回現金股利之後是 2.37 個百分點，年度範圍 -4.83 到 9.76。加回股利使平均由負轉正，但兩個範圍都包含零，這個轉變不足以說明哪一種算法才是對的。

下一年找不到價格的公司，無法計算報酬。若把它們的報酬一律當成全部虧光，這是極端的壓力假設，價差平均是 -1.82 個百分點，與只看價格的 -1.86 幾乎相同，缺價沒有改變結論。

方向不穩是這張圖最清楚的訊息：2020 年、2022 年的差大幅為負，2023 年大幅為正，其餘六年的絕對值最大是 9.46。九年裡有三年決定了平均的大部分走向。

PEG：八個年度

依 PEG 分組只有八個年度（2018 年起，因為算盈餘成長需要前一年的資料）。最低組減最高組的下一年報酬中位數差，只看價格平均是 -3.99 個百分點，年度範圍 -9.25 到 2.75；近似加回現金股利之後也是 -3.99 個百分點，年度範圍 -8.97 到 3.03。

兩欄平均在小數點後一位相同，是巧合，不是讀錯欄位：逐年來看，兩種價差並不一樣。另外，每年都有至少 39.60% 的有效公司落在 PEG 分組之外，因為它們的盈餘成長不為正，PEG 沒有定義。所以 PEG 的結果只代表盈餘成長為正的那一部分公司。

價值陷阱與成長陷阱

便宜不一定是機會。本文事先定義兩種陷阱：價值陷阱是本益比最低組裡盈餘正在衰退的公司，成長陷阱是本益比最高組裡盈餘成長率位於當年前五分之一的公司，事後再看它們下一年的盈餘是否轉為衰退。以下是八個年度的平均：

• 價值陷阱占最低組的比例是 23.94%（年度範圍 17.84% 到 30.33%）。
• 價值陷阱公司減最低組其餘盈餘不為負的公司，下一年報酬中位數的差是 1.02 個百分點（-2.08 到 3.76），範圍跨過零。
• 成長陷阱公司下一年盈餘衰退的比例是 32.38%（25.72% 到 39.09%），全體公司是 45.65%（39.00% 到 51.79%）。
• 成長陷阱公司的下一年報酬中位數是 -0.90%（-13.07% 到 13.56%）。

成長陷阱公司下一年盈餘衰退的比例，平均低於全體公司，但逐年來看，2024 年反過來，並不穩定。兩個比例各有自己的分母：成長陷阱的比例，分母是該組下一年盈餘有定義的公司；全體的比例，分母是當年所有下一年盈餘有定義的公司。

為什麼要並列兩種算法

本文使用的價格沒有還原股息。四月到隔年四月通常含一次除息，除息之後股價會下跌，而本益比低的公司殖利率通常較高，所以只看價格的報酬，可能對低本益比組不利。這個推論是研究開始之前就寫下的，不是這份資料證明的。把殖利率近似加回去，是一個粗略的修正，只涵蓋現金股利；股票股利、減資與分割都沒有調整。

兩種算法給出相反的符號，這本身就說明：在這份資料上，結論取決於怎麼處理股利，而兩個範圍都包含零，無法判斷哪一個更接近真相。

能說與不能說

 能說的。  在 2017 年到 2025 年的台股上市普通股，依本益比分成五等分之後，最低組與最高組的下一年報酬中位數差，年度之間忽正忽負，九年平均在零附近，兩種算法的年度範圍都包含零。

 不能說的。  第一，不能說低本益比有效或無效：九個年度太少，分不出運氣與效果。第二，不能說這可以當成選股規則：沒有做交易成本、沒有做策略回測，也沒有樣本外的檢驗。第三，不能把個別公司的報酬拿來引用：股票股利、減資與分割沒有調整，個別公司的數字可能嚴重扭曲。

限制

•  價格未還原。  純價格報酬對高殖利率的低本益比組不利；近似加回的現金股利，只用殖利率估計。
•  存活者偏誤。  下一年的檔找不到的公司沒有報酬：九個年度各組合計 6,771 家次，缺價 42 家次，占 0.620%。
•  公司行動。  有報酬的公司中，下一年報酬的絕對值超過一倍的共 352 家次，股票股利、減資與分割都沒有調整。主要統計量用中位數，受極端值影響較小，但個別公司的數字不能直接引用。
•  樣本選擇。  虧損或零盈餘的公司沒有本益比，已先申報當年第一季財報的公司被剔除，結論只適用於其餘公司。
•  範圍。  只有上市普通股，不含上櫃；只有九個年度截面，PEG 為八個；結論不外推到其他期間、上櫃或含股利的總報酬。
•  盈餘還原。  本益比只到小數兩位，每股盈餘因此有捨入誤差；股本變動使跨年每股盈餘的可比性受限。

資料與方法

• 資料：證交所公開的個股日本益比、殖利率與股價淨值比，每年四月最後一個交易日，上市普通股。
• 計畫的揭露：檢驗計畫在看任何報酬數字之前就寫下並提交，分兩版，第二版補上與存活無關的分組規則與股利對照。計畫沒有經過獨立審查就進入估計，只有計畫負責人讀過全文，所以它不是盲的預先登記；獨立審查只在結果出來之後的認證階段進行。
• 數字來源：本文的數字由程式從結果檔的具名欄位讀出，沒有手動轉抄；認證審查在獨立的複本重跑一次，排除執行時間等欄位後，所有數值與結果檔逐項相同。

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